[stock&톡]‘악재 또 만난’ 셀트리온家, 목표가 후려치기한 도이치 태클에 ‘급락’

日노무라증권에 이어 獨도이치증권 연타에 동반급락

“셀트리온그룹, 높은 수익성 지속될 수 없다”고 주장

19일 사상 최대실적 내 “방어에 성공할 지 두고봐야”

셀트리온 로고

연초부터 코스닥지수를 이끌던 셀트리온그룹주들이 일본계 노무라증권에 이어 이번에는 독일계 증권사 도이치증권(Deutsche Bank)까지 가세하자 된서리를 맞고 있다. 더군다나 19일 사상 창사 이래 최대 실적을 거뒀음에도 불구하고 연이은 외국계 증권사들의 태클로 동반 급락세를 면치 못했다.

19일 코스닥시장에서 바이오 대장주 셀트리온은 전일 대비 9.87% 하락한 28만7800원에 장을 마쳤다. 셀트리온헬스케어와 셀트리온제약도 각각 7.88%, 9.82% 급락했다.

이날 쇼크는 최근 일본계 노무라증권에 이어 독일계의 도이치증권사까지 가세하자 동반 급락한 것으로 보인다. 특히, 이날 어닝 서프라이즈 소식에도 주가 하락을 방어해주지 못했다. 이날 셀트리온은 잠정 공시를 통해 지난해 한 해 별도 기준 매출액 8289억원, 영업이익은 5173억원을 기록했다고 공시했다. 매출액과 영업이익은 전년 대비 각각 43.5%, 104.7% 증가했다. 영업이익률은 62.4%로 사상 처음으로 50%를 넘어섰다.

회사 측은 “자가면역질환 치료제 바이오시밀러 램시마의 유럽시장 점유율 확대 및 미국 시장 상업 판매 확대 등으로 전년 대비 매출이 증가했다”고 설명했다.

도이치증권은 지난 18일 셀트리온 그룹의 높은 수익성이 지속될 수 없을 것이란 전망이 담긴 보고서를 냈다. 이에 따라 셀트리온에 대해 현재 목표가의 절반 수준도 안되는 8만7000원으로 하향했다.

한상희 도이치증권 연구원은 “셀트리온 그룹의 연구개발(R&D) 비용 자본화(capitalizes)는 세계 동종 기업들보다 훨씬 높다”며 “이 때문에 높은 수익성을 올리는 것”이라고 분석했다. 그는 이어 “셀트리온이 직접 지출한 R&D 비용의 비율은 27%에 불과했다”며 “2016년 기준 세계 동종 기업의 평균은 81%”라고 말하기도 했다.

이같은 차이는 각 기업의 회계 정책에 의한 것이란 설명이다. 셀트리온 그룹은 임상시험 3상에 들어갈때 R&D 비용을 자본화하지만 미국과 유럽의 제약사들의 R&D 비용 자본화는 임상시험 종료 이후 판매 승인 단계에서 이뤄진다는 것.

한 연구원은 “셀트리온 그룹은 휴미라와 아바스틴 바이오시밀러(바이오의약품 복제약) 등 다양한 파이프라인의 임상시험을 하고 있는 만큼 R&D 비용을 손익계산서에 분류해야 한다”고 했다.

앞서 지난 17일에도 셀트리온그룹주는 일본계 노무라증권의 부정적인 의견이 담긴 보고서 하나로 곤두박질쳤다. 당시 셀트리온은 전일 대비 -9.76% 하락한 31만3500원에 거래를 마쳤다. 이날 셀트리온헬스케어와 셀트리온제약도 각각 -13.97%, -10.11%나 급락했다.

일본계 노무라증권은 셀트리온과 셀트리온헬스케어의 주가가 너무 높다며 ‘매도’(Reduce) 투자 의견을 제시했다. 여기에 앞으로 12개월간 해당 종목의 수익률이 시장 수익률에 미치지 못할 것이라는 전망도 제시했다.

노무라증권은 “셀트리온 주가는 최근 6개월 동안 227%나 치솟아 같은 기간 코스닥지수 상승률(36%)를 훨씬 뛰어넘었다”며 “이익 증가 가능성을 고려해도 최근 주가는 정당화하기 어렵다"며 "셀트리온의 주가순수익비율(PER)은 2019년 이익 전망치 기준 64배에 달한다”고 진단했다.

이어 셀트리온헬스케어에 대해서도 “작년 7월17일 코스닥 시장 상장 이후 212%나 올랐다”며 “글로벌 경쟁사들보다 밸류에이션(평가가치) 프리미엄을 누릴 자격은 있지만 현 주가는 부담스럽다”고 판단했다. 이에 따른 목표주가도 셀트리온은 23만원, 셀트리온헬스케어는 12만원으로 현 주가보다 훨씬 낮게 제시했다.

셀트리온그룹주들은 지난해 10월30일에도 당시 국내 증권사가 제시한 절반도 안되는 목표가 8만원이라는 모건스탠리 증권사 여파로 휘청거렸다. 모건스탠리의 평가절하에 당시 셀트리온은 -3,94%, 셀트리온제약은 -6.26%, 셀트리온헬스케어는 -7.89% 추락했다.

문제의 모건스탠리의 보고서에 따르면 셀트리온에 대해 투자의견을 ‘비중축소’와 목표가 8만원을 제시하며 “서정진 셀트리온 회장이 미국 시장 목표로 삼은 램시마의 시장 점유율 목표치(2018년 30%)와 유럽의 트룩시마 시장 점유율 목표치(2018년 50%)는 모두 비현실적”이라고 지적했다. 램시마의 미국시장 확대가 쉽지 않다고 분석했다.

하지만 셀트리온이 바이오시밀러 램시마(미국명 인플렉트라)의 미국 판매량이 크게 늘어났다고 공개하면서 상황은 역전됐다. 셀트리온 실적 발표에 따르면 램시마는 3분기 미국에서 매출 3400만 달러를 기록하면서 2분기 매출 2300만 달러보다 47.8% 늘어났다. 2017년 1분기에는 매출 1700만 달러의 매출을 냈다. 이런 판매실적은 모건스탠리가 최근 내놓은 보고서와 상반된다. 모건스탠리의 태클로 주춤했던 셀트리온도 재차 20만원선을 곧바로 회복했다.

때문에 일각에서는 이날도 셀트리온그룹이 사상 최대 실적을 냈기 때문에 지난해 모건스탠리 사태처럼 실적으로 주가 하락을 방어할 것이라는 기대감 섞인 목소리도 나온다.

이미 연초부터 증권업계에서는 셀트리온그룹이 국내 제약·바이오 기업 역사상 처음으로 바이오시밀러 사업에서 영업이익 1조원 문을 여는 전환점을 맞이할 것이라고 전망하고 있는 상황이다.