대신證 "두산에너빌리티, 분할합병 불확실성 존재···목표가 13% 하향"

대신증권은 10일 두산에너빌리티에 대해 분할합병 불확실성이 존재한다고 진단했다. 관련 증권 신고서 제출·일정 연기, 두산밥캣 지분에 대한 경영권 프리미엄 요구 등이 필요하기 때문이다. 이에 목표주가를 기존 3만원에서 2만6000원으로 4000원(13%) 하향 조정했다. 다만 분할합병을 통한 1조2000억원 투자여력 마련은 긍정적이라며 투자의견은 '매수'를 유지했다.

허민호 대신증권 연구원은 "두산로보틱스와 두산밥캣 간 합병은 취소됐으나, 동사 분할·합병을 계속 진행하기 위해서는 관련 증권 신고서를 금감원에 다시 제출, 일정도 연기해야 하는 상황"이라고 밝혔다.

그러면서 현재 추진하는 합병 비율이 기존 주주에게 불합리하다고 평가했다. 그는 "기존 분할·합병 구조에서 존속법인과 신설법인 분할비율 0.75:0.25는 각 법인 순자산 가치가 아닌 장부가액 기준"이라며 "신설법인이 보유하게 되는 두산밥캣 지분 46.1%에 대한 경영권 프리미엄 없이 두산로보틱스에 합병(합병비율0.13, 분할합병 비율 0.03)되면 주주 손실 발생이 가능하다"고 했다.

기존 주주는 향후 두산에너빌리티 주가가 주식매수청구권 가격 2만850원으로 상승한다고 해도 두산로보틱스 주가 6만3900원(9월9일 기준)에서 14.5% 손실이 발생할 수 있다.

이에 허 연구원은 사업구조 개편이 성공하기 위해서는 주주손해가 없어야하기 때문에 존속법인과 신설법인 분할비율을 순자산가치 기준 0.89:0.11 수준으로 변경하고, 경영권 프리미엄 적용이 요구돼야 한다고 설명했다.

또한 주식매수청구금액이 한도인 6000억원에 이른다면 사업구조 개편을 통한 차입금 축소, 투자자금 마련 계획은 의미가 훼손될 수 있다면서 주매청금액은 최소화가 필요하다고 전했다.

다만 수주 증가에 따른 중장기 성장 가능성은 존재한다고 봤다. 그는 "2025~2026년 한국 원전 체코 원전 2기 계약 체결 이외 아랍에미리트(UAE) 원전 5,6호기, 폴란드 원전 2기 수주 등이 기대된다"며 "존속법인인 두산에너빌리티는 금번 분할합병을 통해 1조2000억원(두산밥캣 취득을 위해 부담했던 차입금 7200억원 신설법인으로 이전) 투자여력 마련을 통해 향후 한국형 대형 원전 등을 위한 설비와 연구개발 등에 투자하고, 일부 재무구조 개선에 나설 것"이라고 전망했다.