지주사 전환 첫 걸음 뗀 삼성···예상 시나리오는?

‘통합 지주사’ 三物 중심 지배구조 희망

중간금융지주회사法 도입이 최대 변수

정부, 국정과제 차원서 입법 의지 표현

법 도입 시 三電홀딩스-三物 합병 유력

금융 부문, 비금융사 지분 처분이 관건

2016년 4월 기준 삼성그룹 계열사별 지분 구조도. 그래픽=홍연택

삼성전자가 회사 분할과 지주회사 전환을 사실상 공표하면서 앞으로 진행될 삼성그룹의 지배구조 개편 작업의 추이에 재계의 관심이 쏠리고 있다.

삼성전자는 29일 이사회를 열고 지주회사 전환 등 기업구조 개편에 대해 깊이 검토하고 있으며 외부 자문 등을 통해 최소 6개월간의 검토 과정을 거쳐 이르면 내년 5월께 삼성전자의 인적분할과 지주회사 전환 문제에 대한 의견을 결정하기로 했다.

삼성그룹의 지주회사 출범 문제는 꽤 오랫동안 재계 안팎에서 거론됐던 시나리오다. 삼성그룹의 지주회사 출범 작업은 삼성그룹의 오랜 순환출자 구조를 타파해 경영의 투명성과 효율성을 기하고 이재용 부회장 중심의 경영권 승계를 완성하는 계획으로 언급돼왔다.

그동안 삼성은 막대한 자금의 소요 문제나 경영권 편법 승계 논란 등 여러 안팎의 문제 때문에 지주회사 출범 문제에 대해서 소극적으로 대응했던 것이 사실이다. 일각에서는 현실적인 문제가 상당하는 점을 들어 삼성이 지주회사 출범 문제를 포기했다는 이야기도 나왔다.

그러나 지난 10월 초 미국계 행동주의 헤지펀드 ‘엘리엇 매니지먼트(이하 엘리엇)’가 삼성전자의 인적분할 등 5가지를 제안하면서 국면이 바뀌기 시작했다. 무엇보다 외부에서 지주회사 출범 문제가 거론된 만큼 어느 정도 지주회사 출범에 대한 명분이 생겼기 때문이다.

삼성전자가 이번 이사회를 계기로 지주회사 출범을 향해 경영 방향을 틀었다는 점을 감안하면 앞으로의 시나리오를 어느 정도 추측해볼 수 있다. 가장 현실적인 대안은 인적분할을 통해 설립될 투자회사(가칭 ‘삼성전자홀딩스’)와 지배구조 정점에 있는 삼성물산의 합병이다.

중간금융지주회사법 도입 시 삼성그룹 지배구조 변화 예상도. 그래픽=홍연택

재계 안팎에서는 삼성전자가 인적분할을 단행한 뒤 투자회사와 사업회사(삼성전자) 간 지분(자사주 12.2%) 맞교환을 통해 자사주 의결권을 부활시키는 것이 삼성전자홀딩스-삼성물산 합병의 첫 관문으로 보고 있다.

지분 교환이 끝나면 삼성전자홀딩스와 삼성물산은 합병을 통해 통합 지주회사(가칭 ‘삼성홀딩스’)로 재출범해 그룹 전체를 지배할 수 있는 자리에 오를 수 있게 된다.

물론 삼성전자는 29일 주주환원 정책 발표 후 컨퍼런스 콜 질의응답에서 이상훈 경영지원실장 겸 사장을 통해 “분할 후 투자회사와 삼성물산의 합병을 검토한 바 없다”고 일축했다. 그러나 과거 사례에서도 경영진의 의견이 뒤집힌 적이 있기에 더 지켜봐야 할 사안이다.

탄력을 받을 것처럼 보이는 삼성의 지주회사 출범 과정에도 제도적 문제가 하나 있다. 바로 일반지주회사가 금융지주회사를 중간 지배하지 못하도록 규정한 법 조항 때문이다. 이를 해결하려면 중간금융지주회사법의 도입(금융지주회사법 개정)이 필요하다.

중간금융지주회사법 도입은 지난 19대 국회에서 새누리당 주도로 발의됐지만 야권에서 ‘재벌 특혜’를 우려하면서 반대 의견을 내놨고 첨예한 갈등 끝에 결국 19대 국회 임기 만료와 동시에 폐기됐다. 제도를 새로 도입하려면 입법안이 다시 나와야 한다.

중간금융지주회사법이 통과되면 삼성홀딩스는 금융과 비금융의 양대 축으로 나눠 그룹을 지배할 수 있는 길이 열린다. 한 쪽으로 삼성전자(사업회사)를 비롯한 비금융 계열사를 지배하고 다른 한 쪽으로는 삼성금융지주를 중간지주사로 두고 금융 계열사를 지배할 수 있다.

삼성금융지주의 설립을 위해서는 금융지주회사법 제43조의 2에 의거해 지주회사가 돼야 할 금융사가 금융업 계열사 중 상장사 지분 30% 이상, 비상장사 지분 50% 이상을 의무적으로 갖고 있어야 한다. 더불어 금융지주사가 비금융 계열사의 최대주주가 돼서는 안 된다.

현재 삼성생명은 삼성화재 15.9%, 삼성증권 30.1%, 삼성카드 71.9%, 삼성자산운용(비상장) 98.7% 등의 지분을 갖고 있다. 비금융 계열사인 삼성전자 지분 7.6%를 갖고 있다는 점이 문제다. 삼성전자와 삼성화재 지분 문제만 빼면 지주회사 출범 요건은 이미 충족했다.

업계 안팎에서는 삼성생명이 삼성화재 자사주(15.6%)도 곧 인수하게 될 것이라고 관측하고 있다. 남은 것은 삼성생명이 보유한 삼성전자 지분을 삼성물산에 처분하는 문제만 남게 됐지만 여기에는 수조원대에 달할 자금 조달 문제가 걸림돌로 거론된다.

중간금융지주회사법 도입 무산 시 삼성그룹 지배구조 변화 예상도. 그래픽=홍연택

여기까지의 시나리오는 어디까지나 중간금융지주회사법이 도입된 이후의 문제다. 해당 법률이 만들어지지 못하면 삼성물산이 모든 계열사를 통합 지배하고 삼성생명 중심의 금융 지주사가 중간에 끼는 지배구조는 만들어질 수 없다.

중간금융지주회사법이 도입되지 못하면 삼성전자홀딩스와 삼성물산의 합병에 큰 의미가 없다. 때문에 삼성전자홀딩스 지분 4.1%를 보유한 삼성물산이 삼성전자홀딩스를 자회사로 지배하고 사업회사와 비금융 계열사는 삼성물산의 손자회사로 지배받는 형태가 될 수 있다.

다만 어느 정도 기틀을 다진 금융 부문은 삼성생명이 금융지주사 등록 요건을 충족할 경우 삼성생명에 대한 인적분할을 단행하고 삼성생명 투자회사가 삼성물산의 지배를 받고 삼성생명 사업회사와 나머지 금융 계열사들이 삼성물산의 손자회사가 될 것으로 보인다.

그나마 다행이라면 중간금융지주회사법 도입에 대한 정부의 의지가 상당히 강하다는 점에 있다. 공정거래위원회는 이미 이달 초 대기업의 지주회사 체제 전환에 속도를 내기 위해 국정과제의 일환으로 중간금융지주회사법 입법을 올해 안에 추진할 것이라고 밝힌 바 있다.

더불어 엘리엇 등 삼성 외부에서도 중간금융지주회사 출범을 통한 지주회사 체제로의 완전 전환을 원하고 있는 만큼 정부가 강력하게 제도 도입을 추진할 가능성이 높다. 물론 의회에서 다수 권력을 쥐고 있는 반(反)기업 성향의 야권이 어떤 입장을 취하느냐가 최대 변수다.

재계 한 관계자는 “삼성이 지주회사 전환 문제를 내년으로 미뤘기 때문에 상반기 안에 어떻게든 지배구조 개편에 대한 선명한 밑그림이 나올 것”이라면서 “주주들로부터 확실하게 동의를 얻을 수 있는 형태로 계획이 나와야 추가적인 혼란을 막을 수 있을 것”이라고 말했다.