건강한 자본시장 원한다면 물적분할·스톡옵션 제도 바꿔야

최근 자본시장 제도개선의 현안으로 거론된 이슈로 물적분할 및 스톡옵션 제도를 꼽을 수 있다. 개인투자자의 반발을 초래했던 '물적분할'의 폐해를 해소하는 것이 자본시장 제도개선의 핵심 현안이다.

물적분할이란 모기업의 핵심사업부를 분리 후 신설 자회사로 만들고, 신설 자회사 지분 전체를 모기업이 보유하도록 허용하는 기업분할제도다.

핵심사업부가 자회사로 분리돼 상장되면 모기업의 소액주주는 핵심사업부에 대한 직접 지배권을 상실해 이른바 '팥소없는 찐빵'만 보유하는 셈이다. 기존 모기업의 소액주주는 신설 자회사에 대한 의결권 상실로 임원선정 등 주요 의사결정에서 배제되는 결과를 가져온다.

최근 금융위원회의 물적분할 관련 주주보호 원칙 마련이 눈에 띈다. 금융위는 자산규모 1조원 이상 코스피 상장사에 한해 주주보호 정책을 마련해 '기업지배구조보고서'에 기재토록 했다. 하지만 상기 대책은 자율적 성격의 권고안에 불과해 지배주주에게 유리하게 이용될 소지가 있는 물적분할을 제한할 수 있을지 의문이다.

또한, 개인투자자 비중이 높은 중소형 기업이 제외된 점도 아쉬운 부분이다. 특히 '소유구조 변경시 기업과 주주가 자율적으로 이해관계를 조정'하도록 한다는 내용은 원론적인 도덕적 규범으로 정책 실효성이 떨어진다.

미국의 경우 소액주주를 보호한다는 명분으로 인적분할이 기업분할의 주류를 이룬다. 물적분할이 행해질 경우 모기업 주주에게 주식매수청구권을 부여한다. 물적분할을 제한하는 자율적 권고사항으로 접근하는 금융위원회의 정책에서 나아가 법적 제도화가 필요한 시점이다. 구체적 대안으로 소액주주들이 주식매수청구권 또는 신주인수권을 스스로 선택할 수 있도록 하는 법적 제도개선이 필요하다.

주식매수청구권은 모기업 소액주주가 보유 주식을 적정가격으로 모기업에 되팔 수 있는 권리로 자본시장법 시행령 개정이 요구된다. 이는 물적분할시 기업가치 하락을 예상하는 소액주주의 권리를 보장하는 방안이다. 신주인수권은 모기업 주주에게 기존 보유지분 희석이 없도록 신주를 공모가로 청약 가능토록 하는 권리다.

이는 상법 개정사항으로 신설 자회사에 대한 모기업 소액주주 지배권을 보장한다. 주식매수청구권 또는 신주인수권중 1개 권리만 법적 제도화하는 것보다 소액투자자에게 다양한 투자결정권을 제공한다는 측면에서 2개 권리를 모두 보장하는 것이 필요하다.

최근 소액투자자의 공분을 불러일으켰던 또 다른 이슈는 카카오페이 경영진의 스톡옵션 제도 악용사례다. 이른바 동 사건은 장기 주주가치 제고를 위해 1997년 도입된 경영진에 대한 보상수단이 어떻게 악용될 수 있는지를 여실히 보여준 도덕적 해악의 극치였다. 카카오페이 경영진 8명이 상장 전 부여받은 스톡옵션을 상장 후 3주 만에 대규모로 매도했고, 이에 따른 주가 하락으로 많은 투자자가 피해를 입었다.

현행 자본시장법은 주요 주주의 지분율 5% 변동시 관련 내용을 금융위와 증권거래소에 보고하도록 돼 있다. 하지만 스톡옵션은 해당 규정에 적용되지 않는다. 스톡옵션 행사 전까지는 주식매입으로 보지 않아 규제 대상에서 제외된 것이다.

뿐만 아니라 스톡옵션은 행사되지 않을 수 있다는 전제하에 기업의 유통 주식 수에도 포함되지 않는다. 스톡옵션 제도가 지배주주의 현행 인센티브로 적극 활용되고 있는 현 상황에서 이는 사실상 자본규제의 사각지대에 놓여있는 셈이다.

앞으로 카카오페이처럼 스톡옵션을 대거 보유한 혁신형 기업 상장이 잇따를 것으로 전망된다. 따라서 조속히 소액투자자 보호를 위한 법적 장치가 마련될 필요가 있다.

스톡옵션의 행사 가능 시점, 행사가격, 부여 수량이 기업마다 달라 일률적으로 보호예수 기간내 매도 제한을 마련하는 방안은 쉽지 않다. 결국 스톡옵션 부여의 경우도 주주지분율 변동사항으로 포함시켜 자본시장법에 추가하는 제도적 방안이 가장 현실적이라 사료된다.